CDI de 14% ou FIIs com dividendo de 8%: faz sentido comparar os retornos?

Comparar o desempenho de um fundo imobiliário com o CDI se tornou praticamente um hábito entre investidores brasileiros, especialmente em períodos de juros elevados.

Mas, embora a taxa seja uma referência importante para avaliar alternativas de investimento, especialistas alertam que colocar lado a lado o rendimento de um FII e o CDI pode levar a conclusões equivocadas.

Para Sylvio Martins, sócio e head de Real Estate da Arton Advisors, o CDI sempre esteve entre as principais referências dos investidores, mas não deveria ser necessariamente o benchmark da indústria de fundos imobiliários.

Na visão dele, o mais adequado é comparar ativos dentro da própria classe.

O analista de valores mobiliários Otmar Schneider, da Nord Investimentos, segue uma linha semelhante. Para ele, “não faz sentido você utilizar o CDI como benchmark para os fundos imobiliários, porque eles são coisas diferentes”.

O CDI acompanha de perto a Selic e está diretamente relacionado à política monetária, enquanto os FIIs estão expostos à economia real.

FIIs miram outro perfil de cotistas para expansão do mercado.

CDI pode ser referência, mas principalmente como custo de oportunidade.

Schneider comenta, porém, que isso não significa ignorar o CDI. Em sua avaliação, a taxa funciona melhor como custo de oportunidade, especialmente quando o investidor está decidindo onde alocar recursos daqui para frente.

O problema, segundo Schneider, aparece quando o investidor olha para os últimos dois ou três anos, percebe que o CDI teve desempenho superior e conclui que a renda fixa continuará sendo necessariamente a melhor alternativa.

Essa distinção ganha importância em um cenário de juros elevados. Para Schneider, se o investidor acredita que a Selic permanecerá alta por vários anos, o CDI pode ser uma alternativa bastante competitiva.

Mas, caso espere uma desaceleração dos juros, a comparação muda, já que a renda variável pode se beneficiar tanto da geração de renda quanto da valorização dos ativos.

Outro ponto levantado pelo analista é que CDI e dividend yield não medem exatamente a mesma coisa. O CDI representa uma taxa de juros e, na prática, já incorpora o retorno total da aplicação.

O dividend yield, por outro lado, mede apenas a distribuição de renda do FII em relação ao preço da cota.

Dividend yield de 8% não significa necessariamente retorno inferior ao CDI de 14%.

A diferença fica ainda mais evidente nos fundos de tijolo. Schneider diz que o investidor que compara diretamente um FII que distribui 8% ou 9% ao ano com um CDI de 14% pode estar deixando de considerar componentes importantes do retorno imobiliário, como a correção dos contratos pela inflação e a eventual valorização da cota.

O cálculo também precisa considerar a tributação. Schneider observa que, para uma comparação mais justa com os rendimentos de FIIs, o investidor deveria considerar o CDI líquido de Imposto de Renda.

Na prática, isso significa que simplesmente colocar “14% de CDI” contra “8% de dividend yield” pode criar uma fotografia distorcida. Além da diferença tributária, existe a questão da inflação, do crescimento dos aluguéis, da valorização patrimonial e, no caso dos fundos de papel, da própria estrutura de remuneração dos ativos.

A comparação, no entanto, pode fazer mais sentido em determinados segmentos. Schneider cita os FIIs de papel indexados ao CDI como um exemplo em que a taxa pode funcionar como uma referência mais direta.

Martins, da Arton, também vê espaço para essa comparação nos fundos que emulam características de crédito. Para ele, “a comparação é válida para FIIs que emulem perfis de crédito, os chamados FIIs de cotas sênior”.

Para Baroni, IMA-B pode ser uma referência mais adequada que o CDI.

Marcos Baroni, Head de Fundos Imobiliários da Suno Research, também chama atenção para o fato de que o dividend yield de um FII possui componentes que não aparecem em uma taxa de juros.

No caso dos fundos de tijolo, por exemplo, existe potencial de valorização dos aluguéis e dos imóveis, mas também riscos como vacância, inadimplência e revisões negativas.

Por isso, o especialista sugere separar as referências de acordo com o objetivo do investidor. O CDI pode funcionar como parâmetro para reservas de liquidez e como custo de oportunidade, enquanto os FIIs estariam em outra “caixinha”, ao lado de outros ativos geradores de renda.

Na busca por um benchmark específico para FIIs, Baroni prefere o IFIX para avaliar se uma carteira está performando acima ou abaixo da média do mercado. Mas ele acrescenta outro indicador à discussão: o IMA-B, índice formado por títulos públicos indexados à inflação.

Para o especialista, o IMA-B ainda apresenta uma vantagem conceitual em relação ao CDI: assim como os FIIs, seus títulos sofrem com a marcação a mercado e podem apresentar volatilidade de preços.